影子货币就是影子银行体系所创造出的货币供应,它流通于资本市场,买卖着金融资产,虚构出财富效应,制造了资产通胀,改变着财富分配,影响了实业的资金流向,左右着整个社会的资源配置。

什么又是影子银行系统呢?

简单地说,就是不受传统银行的监管制约,又具备创造影子货币的能力,而且彼此接受影子货币作为支付手段的体系。传统银行必须接受中央银行的管理,法律允许吸纳储户存款,享有创造银行货币的特权,存款保险有政府担保等特点。而影子银行系统没有全球统一的管理机制,不能直接吸纳储户存款,主要依赖回购抵押融资,影子货币创造全看市场接受程度,缺乏法律上的规范,经营失败没有任何政府担保。

为什么影子银行会大行其道呢?

其根本原因在于1971年美国废除金本位之后,货币创造失去有效制衡,美元超发愈演愈烈,资产价格上涨幅度远超实体经济的利润率增长。企业家的生态环境丕变,为了生存和发展,美国越来越多的制造业公司迁往东亚和东南亚地区,以更低的生产成本来维持较高的利润率。在美国的货币政策影响之下,欧洲与日本也陆续掀起了海外投资风潮,这就是廉价货币驱逐实业的产业空心化。

在过去的40多年里,美国的实业经济出现了史无前例的大规模转移,随之而去的还有能够产生稳定现金流的优质资产,而留在美国的资产,只能越来越依赖于房地产贷款和消费信贷,传统银行的盈利模式开始面临巨大的挑战。当银行贷款给企业,特别是高利润的优质制造业,银行并不担心贷款的安全,因为它知道企业能够创造更多的现金流来偿还贷款。但是,当银行给消费者放贷买房买车时,它就不得不仔细评估消费者的收入水平和还贷能力,因为贷款不是用于人们提高创造财富的能力,而仅仅是满足个人的消费欲·望罢了。此时,资金是被消耗,而不是用于创造。对于银行而言,生产型资产和消费型资产有着本质区别,虽然两者都能为银行带来收入,但前者为经济体创造了现金流,而后者则是消耗现金流。当消耗大于创造,该国将越来越依赖海外资金的供应,来补贴经济体的“内出血”,即美元回流补贴型经济模式。

传统银行的资产质量总体下降,收益大不如前,而美元超发带来的通胀威胁却在蚕食着银行的资产负债表。因此,银行体系被迫产生一种应激反应,即缩减资产负债的规模,进行大幅度“瘦身”。因此,银行系统产生了强烈地“倾倒”资产负债的巨大冲动。这一趋势与美元回流的大潮一拍即合,形成了银行系统新的盈利模式,即创造出一个庞大而复杂的金融市场,以爆炒金融资产来获取高于贷款利润的新玩法。正因如此,资产证券化、回购融资和其他金融创新才会在20世纪70年代之后如雨后春笋般勃然兴起。

“倾倒”资产与负债的巨大需求,催生出一系列新的市场和新的服务。20世纪70年代初,美国规定银行的支票账户(储户随时可以进行支票转账或现金提取)不得支付利息。而废除金本位之后,美元大量超发使银行能够创造出巨额的新储蓄,在严重的通胀威胁之下,这些储蓄急需寻找能够生息的避难所,货币市场基金就应运而生了。因为货币基金投资回购市场,因而能够提供较高的利息,而且不受类似银行的利息管制,它“拐跑”了本该存在银行中的储蓄,逐渐成为回购融资和商业票据市场的主要放贷者,目前坐拥2.6万亿美元的庞大资金。货币基金貌似安全,因为它只投资像回购抵押这样的超短期产品,但在极端情况下,它反而会成为最危险的市场。

2008年9月18日,雷曼宣布破产之后,一些货币基金由于投资雷曼而出现严重亏损,出现了跌破1美元净值的罕见状况。美国人通常将货币基金账户视作银行储蓄,根本没想到货币基金竟然会亏损,全社会强烈的恐慌引发了大规模资金抽逃。当天上午11点,美联储发现高达5500亿美元的货币基金,在一两个小时之内遭到了投资人的疯狂“挤兑”,财政部紧急注入1050亿美元,但无力阻止夺命而逃的投资者。美国政府立即冻结所有账户,如果不采取断然措施,到下午两点,货币基金的3.5万亿美元就将濒临枯竭。

由于货币基金是回购市场和商业票据市场的主力放贷者,而这两个市场又是美国各大公司短期融资链条上的最关键的环节,一旦资金枯竭,美国就将爆发大规模企业债务违约,甚至直接导致公司破产,1933年数千家银行倒闭和数万家公司破产的崩溃景象将会再现。

商业票据市场经2008年9月的“惊吓”之后,再也没有恢复元气。目前,回购市场已成为美国金融机构和各大公司短期资金补给的“生命线”。

坐拥13万亿美元的共同基金,也是影子银行市场中活跃的玩家,它为回购市场提供了大量的债券和股票资产作为质押品,同时也提供回购融资所需的部分资金。

影子银行更少不了对冲基金的身影,它们控制着约2万亿美元的资金,在回购市场中反复“压券借钱”,再“以钱买券”,扩大资产规模,在全世界对各类市场进行套利、对赌、买空卖空,在市场波动和关键事件中捕捉战机,以高倍杠杆博取巨大收益。

貌似保守的退休基金也并不安分,在他们手中的6万亿美元资金,并不是老老实实地趴在债券和其他低风险资产上不动,而是暗地摆弄着“资产置换”等新玩意儿,间接参与了回购交易和其他影子银行的业务。

另外,拥有数万亿美元的保险公司、ETF基金、外国主权财富基金也都是影子银行里不可或缺的角色。

这些“非银行”但“类银行”的机构,共同构成了所谓的影子银行体系。影子银行体系大致沿着两个链条依次展开。第一个链条就是帮助银行“真实销售”其资产,这就是资产证券化的产业链;另一个链条,则是帮助银行将其资产进行大规模的抵押,这就是回购产业链。最终,两个链条又连接到一起,资产证券化的终端产品就是MBS(按揭抵押证券)、ABS(资产抵押证券)、CDO(债务抵押凭证)等,它们又能在回购市场中作为融资抵押品,即成为影子银行的基础货币,与国债、公司债甚至垃圾债,共同参与进行更大规模的影子货币创造。

在美元回流、传统货币与影子货币的共同作用之下,美国金融资产的价格节节攀升,银行的盈利滚滚而来,而“类银行”们也赚得盆满钵满。

“真实销售”与“回购抵押”这两条产业链的根本目的都一样,就是为了将银行的资产尽快变现,缩短资产持有的周期,加速资金周转的速度,规避资产质量恶化和通货膨胀带来的风险,将盈利的重心移向金融资产的交易,走上了一条轻资产、重交易的发展道路。

这就是华尔街在20世纪90年代急于打破商业银行与投资银行界限的原动力。

1934年的《格拉斯—斯蒂格尔法案》(GlassSteagallAct)是在反思20世纪30年代导致金融大崩溃的极度贪婪之后,将商业银行与投资银行的业务进行了彻底隔离,保障了金融系统60多年的平稳运转。1999年,美国总统克林顿在华尔街强大的游说之下,签署了废除商业银行、投资银行和保险公司三者之间界限的所谓《金融现代化法案》(GrammLeachblileyAct),仅仅不过10年的时间,全世界就迎来了“金融现代化”时代第一场严重的金融危机,其规模和杀伤力直追30年代的大崩溃。

金融危机之后,资产证券化与回购市场一度冷清了不少,但美联储为创造“资产再通胀”的奇迹,同时动用了压制短期基准利率到接近于零、压制中期利率靠强烈的政策预期、压制长期利率靠QE的三种超常规手段,结果金融市场再度活跃起来。不过,影子货币创造的主角已由次级债、公司债,变成了国债和两房的MBS,金融风险正向主权信用快速集中。

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