3.7 “回购到期”交易：金融魔术师的新玩法

011年11月，继雷曼倒掉之后，另外一家一级交易商MFGlobal破产了，客户们的专设账户上神秘地失踪了12亿美元。

MFGlobal是一级交易商中个头最小的一个，自有资金规模仅为其他大佬们的1/30。别看它体量不大，胆量却不小，它立志成为迷你版的高盛，结果最后竟成了迷你版的雷曼。

MFGlobal最大的特点就是敢赌，而且敢孤注一掷地豪赌，它失败的主因就是投入了高达62亿美元的资金，豪赌欧洲主权债务，特别是“欧猪五国”的国债。

MFGlobal所持有的“欧猪债券”自然也被拿到回购市场中进行抵押融资，得来的现金被用来加大赌注，然后这些赌注还可以再去抵押拿到现金，如此反复直到把黑手伸进客户的账户。

MFGlobal所持有的意大利、西班牙、比利时、爱尔兰、葡萄牙的债券资产，虽然不被市场看好，但还本付息仍属正常，特别是利息回报颇为诱人，除了抵偿回购融资的利息成本之外，还能获得可观的利差收益。MFGlobal感觉自己像是发现了一个大金矿。不过，随着持有的欧债资产规模越来越大，自有资本金不足的问题也日益突出，欧债资产比例已高达公司净资产的5倍！

为了满足金融监管和美化财务报表的需要，MFGlobal也需要对资产负债表进行“瘦身”，特别是在欧债危机爆发之后，它的资产价格每况愈下，“瘦身”已不仅限于“美容”，更重要的是掩盖资产恶化的情况暴露，最方便的工具自然还是回购交易。不过，在雷曼“回购105”全球“走光”之后，MFGlobal不敢再玩资产“真实出售”的把戏了，苦思冥想之下，竟然创造出“回购到期”（Repo-To-Maturity）的新魔术！

MFGlobal将持有的“欧猪债券”库存清点一番，将同时到期的债券打成资产包，然后拿到回购市场找买家做抵押贷款，特别之处在于在交易中，它明确要求回购的时间必须与债券到期的时间完全一致，这就是所谓的“回购到期”交易。放贷人觉得古怪，但也没琢磨透背后的道道，只要有抵押品，放贷收益不错，时间长短不是问题。于是，MFGlobal将一笔笔“欧猪债券”逐步做成了“回购到期”型融资交易。

在美国回购交易适用的会计准则叫FASB140，该准则规定所谓的“真实销售”，必须是金融资产的转移，这意味着原持有人放弃对该资产的控制权。其中的关键字是“控制权”，雷曼正是钻了这个空子，定价102%算是有控制权，而定价105%就算失去了控制权。而MFGlobal也是试图钻同一个空子，当它抵押“欧猪债券”时，这些资产还“健在”，而当回购期限到了，被抵押的“欧猪债券”却“自然死亡”了，MFGlobal当然无法完成回购。

从会计规则字面上看，债券在回购期间“自然死亡”的现象显然属于持有人失去了“控制权”。因此，对“回购到期”的交易，会计准则允许其移出资产负债表，它们被记录在财务报表底下密密麻麻必须用显微镜才能看清的注释里，而且全然没有细节。一般的投资人根本不会注意它们的存在，即便是谨慎的专业玩家，由于看不到细节，也无法质疑其中的猫腻。MFGlobal用这一巧妙的魔术手法，将高达165亿美元的资产进行了“回购到期”处理，从资产负债表上给变没了。

魔术是怎样被拆穿的呢？

原来，欧洲负责回购交易清算的公司LCH.Clearnet，无法处理当天到期的债券回购交易，结果MFGlobal的回购时间不得不提前两天。这就麻烦大了，人还没断气，讣告就提前两天出了，结果就是全乱套了！

回购时间早于债券到期日两天发生，这就意味着MFGlobal还没有丧失对资产的“控制权”，这些资产按照规定就必须重新回到资产负债表上来，巨额“欧猪债券”资产在2011年7月31日的财务报表修正中被曝光。突然增加的50亿资产负债，立刻导致MFGlobal的资本金严重低于要求，对“欧猪资产”避之如瘟神的投资人马上嗅出了大麻烦，顷刻之间撤资的撤资，抛售的抛售，贷款的追债，MFGlobal的资金链危机四伏。

屋漏偏逢连夜雨，MFGlobal的资金短缺正好又赶上了欧债危机愈演愈烈的重要时刻，欧猪债券的价格一落千丈，公司在回购市场中的抵押资产的价值大幅缩水，放贷人开始频频催促MFGlobal追加保证金，以保障放贷人的资金安全。可是，MFGlobal已经将杠杆放大到极限，自有资金已无力应对放贷人的逼迫。

欧猪债券并未违约，但过高的杠杆成本压得MFGlobal喘不上气来，此时，公司的杠杆比例已高达40∶1的惊人数字！

与雷曼兄弟一样，MFGlobal也有大量的基金客户，雷曼倒掉之后，基金已成惊弓之鸟，纷纷要求开设独立的专有账户，以保护资产安全。事实上，当MFGlobal被回购放贷人追得走投无路时，竟然将客户们专有账户中的资金抵押给了放贷人。

最终，当破产来临之时，基金客户们的资金被回购放贷人一并冻结。

还是那句老话，不怕贼偷，就怕贼惦记。